株式市場の状況

　2024年12月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比4.02％の上昇、日経平均株価は同4.41％の上昇となりました。年間では両指数とも2年連続で上昇し、年末終値としては日経平均株価が最高値を更新しました。
　月前半には、厚生労働省が年金積立金管理運用独立行政法人（GPIF）を通じて運用する資産の利回り目標を引き上げる方針を明らかにしたことで、日本株式の資産配分比率が高まるとの思惑が高まったことや、好調なハイテク株に支えられた堅調な米国株式市場、さらには米国の利下げ鈍化懸念からの円安進行等が日本株式市場の上昇につながりました。
　月後半には、18日に米連邦準備制度理事会（FRB）は米連邦公開市場委員会（FOMC）において予想通り政策金利の引き下げを決定し、2025年については２回の利下げに留まることを示唆しました。これを受けて米国長期債利回りは上昇し、米国株式市場は調整に転じ、その影響で日本株式市場も軟調に推移しました。しかしながら19日には日銀は金融政策決定会合にて金利を据え置くことを決定し、その後の記者会見で植田日銀総裁がハト派的な発言を行ったことで為替市場では円安ドル高が進みました。その後は好調な米国の半導体株及びさらなる円安に支えられ、日本株式市場は再び上昇に転じ、27日には日経平均株価は4万円の大台を回復しました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐2.83%の上昇となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同0.16%の上昇を2.67%上回りました。
　軟調な株価推移が続く電子部品関連銘柄の中で好調な業績が評価されたMARUWA、2025年8月期第1四半期の月次売上高が好調に推移している良品計画などがプラスに貢献する一方、研究開発説明会が終了し短期的な材料出尽くしとなったペプチドリーム、今期業績の下振れ懸念が嫌気されたI-neなどがマイナスに影響しました。

　2025年の日本株式市場も引き続き堅調に推移するとみています。実質賃金上昇率のプラス転換やインバウンド需要の増加により内需関連株の業績が伸び企業収益全体を押し上げると当ファンドは考えています。一方、輸出関連銘柄は、円安トレンドの一服や米国の関税政策の不透明感もあり、業績は伸び悩む見通しです。
　中小型株は内需関連株が多いため、今後出遅れている株価の改善が期待できると見ております。引き続き短期的な株価変動に左右されることなく中長期的な視点での銘柄選別に努めてまいります。

　当月は、当ファンドの保有銘柄である「サスメド」についてご紹介します。
　同社は、治療用アプリの開発とブロックチェーンを使った臨床治験システムの提供を行っている会社です。治療用アプリは、スマートフォンアプリの形態をした治療手段であり、医薬品、医療機器に次ぐ第3の治療法として注目されており、海外では市場が急拡大しています。同社は、既に国内の製造販売承認を取得した不眠障害治療アプリに加え、慢性腎疾患、乳がんなどの分野で複数のアプリを開発中です。製薬会社とのアライアンス（異なる企業や組織が協力関係を築き、共同で目標を達成するために提携すること）は、不眠障害治療アプリは2021年12月に塩野義製薬㈱と販売提携契約を締結したほか、あすか製薬㈱や杏林製薬㈱とも共同研究開発および販売契約を締結しています。製薬会社とのアライアンスが増加している背景は、治療用アプリの市場が拡大していることに加え、治療用アプリの開発は、医薬品の開発に比べて大幅に開発コストを抑えられることが背景にあると考えられます。
　2024年1月、同社は厚生労働省に申請していた不眠障害治療アプリの保険適用希望を取り下げたことで、同社の株価は急落しました。この背景には、厚生労働省がガイドラインを改訂し、治療用アプリの位置づけが変更されたことにあります。従来、治療用アプリは認知行動療法を基にした手法として保険適用が認められていましたが、新ガイドラインでは「疾患治療用プログラム機器」として、特定保険医療材料に該当する場合にのみ保険適用される形に変更されました。同社の不眠障害治療アプリは、従来の認知行動療法を基にした保険適用を前提として申請していたため、新しい基準では保険適用が困難となったのです。
　ガイドライン改定を受け、同社は2024年8月に不眠障害治療アプリの製造販売承認事項一部変更承認申請を行いました。疾患治療用プログラム機器として認可を取得し、2025年中の保険適用を目指しています。既に販売済みの他社の治療アプリも同様の手続きにより販売が継続されていることから、2025年中の保険適用の可能性は高いとみています。当ファンドでは、保険収載後の不眠障害治療アプリの売上高をピーク時70億円程度と見込んでいます。また、治療用アプリは粗利率が高いため、2026年６月期には営業利益は黒字転換し、2028年６月期営業利益25億円と予想しています。こうした長期的な成長性に対し株価は割安と考え、投資を行っています。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年11月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比0.51％の下落、日経平均株価は同2.23％の下落となりました。
　月前半は一進一退の展開となりました。5日に実施された米大統領選挙で共和党のトランプ前大統領が優勢と伝わったことから日経平均株価は大幅に上昇し、7日には40,000円に迫る場面もありました。しかしその後、トランプ次期米大統領が政権人事で対中強硬派の人物を起用する方針が報じられ、次期政権が掲げる関税強化策への警戒感が強まったことで半導体関連株に売り圧力がかかり、株式市場は下落に転じました。一方、14日には米連邦準備制度理事会（FRB）のパウエル議長が「利下げを急ぐ必要はない」旨の発言をしたことで円安が進行し輸出関連株が買われ、半導体関連株の反発もあって株式市場の連日の下落が一服しました。
　月後半は狭いレンジで推移し、米国の金融政策の先行き不透明感や米国半導体株の動向に一喜一憂する動きが続きました。また、トランプ次期米大統領が中国、メキシコ、カナダに対する関税措置を発表したことを受け、相場は軟調な動きが続き、前月末比で下落して当月の取引を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐0.96%の下落となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同2.13%の上昇を3.09%下回りました。
　2025年3月期連結業績予想を上方修正した楽天銀行、新社長による経営方針説明会の内容が好感された良品計画などがプラスに貢献する一方、再成長のための事業構造改革により、2025年9月期の連結業績予想において営業減益の見通しを示したアンビスホールディングス、2025年9月期の業績予想が市場予想を下回ったプラスアルファ・コンサルティングなどがマイナスに影響しました。

　米国経済は堅調に推移しているものの、トランプ次期大統領就任により関税強化策への懸念から外需関連株は物色されにくい状況になっています。一方、国内ではインフレ定着による日本銀行の追加利上げや、実質所得のプラス転換による内需関連株の業績改善が期待できる環境になってきており、関税強化策の具体的な内容が明らかになるまでは内需関連株が相対的に上昇しやすいと考えます。中小型株は内需関連株が多いため、今後出遅れている株価の改善が期待できると見ております。引き続き短期的な株価変動に左右されることなく中長期的な視点での銘柄選別に努めてまいります。

　当月は、当ファンドで前月より投資を開始した「リガク・ホールディングス」についてご紹介します。
　同社は、1951年に設立された、X線分析を中心とした計測機器の開発・製造を行う企業です。特にX線回折機器の分野では国内シェア75%を誇り、世界市場でも僅差の第2位の地位を築いています。
　当ファンドが同社に注目した理由は、安定した収益基盤と長期的な成長余地を兼ね備えている点にあります。同社の提供するX線分析機器は、アカデミア、ライフサイエンス分野、そして素材を扱う企業の研究開発部門などで幅広く利用されています。これらの機器は研究開発の基礎的な装置として欠かせないものであり、顧客層が多岐にわたることから景気変動の影響を受けにくい安定的な収益基盤を形成しています。
　近年では、半導体製造プロセスにおける需要が同社の成長をけん引しています。半導体の微細化や多層化が進む中で、従来の光学技術では対応が難しい計測が必要とされており、非破壊で内部構造や多層膜の状態を正確に測定できる同社のX線分析技術が強みを発揮しています。さらに、X線回折（XRD）やX線反射率（XRR）の技術は、光学や電子線を用いた従来の測定方法と比較して、内部構造を極めて高い精度で検出可能です。このため、次世代半導体技術の開発においても重要な役割を担っています。
　以上のように、同社はX線分析機器全体の安定成長に加え、より成長性と収益性の高い半導体製造プロセス向け機器がけん引することで、中長期的に毎年10%以上の成長が期待できると当ファンドでは考えています。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年10月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比1.88%の上昇、日経平均株価は同3.06%の上昇となりました。
　月前半は、全米企業エコノミスト協会の年次総会に登壇したパウエル米連邦準備制度理事会（FRB）議長が今後の利下げについて「急ぐ必要はない」と強調したことや、米国雇用統計が市場予想を大幅に上回ったこと等から利下げ観測が後退したこと、石破茂首相から日銀の早期の追加利上げに否定的な見解が示されたこと等からドル高円安が進行しました。また、中東情勢の悪化により株価が一時的に下落する局面もありましたが、前述のように円安の進行や米国経済の底堅さ、石破政権が岸田前政権の経済政策を継承するとの方針が確認されたこと等から株式市場は上昇いたしました。
　月半ばから後半にかけては、オランダの半導体製造装置大手ASML Holding社の決算発表で2025年12月期の業績見通しが引き下げられたことで半導体関連株に売りが広がったことや、日米長期金利の上昇基調の継続が意識されたこと、27日投開票の衆議院選挙で与党自民・公明両党が過半数議席の確保が微妙な状況と報じられたこと等から株式市場は軟調な推移となりました。
　衆議院選挙では連立与党が2009年以来15年ぶりに過半数を割り込む結果となり、今後の政権の枠組みは少数与党が政策や法案ごとに野党に協力を求める「パーシャル（部分）連合」になるのではないかという見方が強まりました。財政拡張的な政策を掲げる野党との協力により景気刺激的な政策が実行される可能性が意識されたことや、リスクイベント通過に伴う先物の買戻し等から株式市場は衆議院選挙を境に一転し、前月末比で上昇して当月の取引を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐1.07%の上昇となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同2.92%の下落を3.99%上回りました。
　物流企業の中で業績が堅調に推移しているセンコーグループホールディングス、親会社の日本電気㈱による公開買い付け（TOB）が発表されたNECネッツエスアイなどがプラスに貢献する一方、大型案件の増加と人員増加により2025年2月期中間期決算で営業利益率が急速に悪化したことが嫌気されたリックソフト、9月の既存店販売売上高が前年同期比で低迷したマツキヨココカラ&カンパニーなどがマイナスに影響しました。

　衆議院選挙で連立与党が過半数割れになったものの、株式市場ではすでに織り込み済みで大きな波乱とはなりませんでした。むしろ今後の経済対策期待が高まっており、株式市場にはプラスに働くとみています。一方、米国大統領選挙は大接戦となっておりどちらが勝利するかは不透明ですが、結果がでればマーケットの不透明要因が1つ解消されるため、株式市場にはポジティブと考えます。ただし、トランプ氏が当選した場合には米国の長期金利が上昇する可能性が高いため、米国の長期金利の水準に影響を受けやすい中小型株式については短期的な株価変動が大きくなることが予想されます。しかしながら、引き続き短期的な株価変動に左右されることなく中長期的な視点での銘柄選別に努めてまいります。

　当月は、当ファンドで比較的新しく投資を開始した「清水建設」についてご紹介します。
　同社は1804年に創業、上場大手ゼネコン4社（清水建設、大成建設、大林組、鹿島建設）の中では最も古い220年の歴史を持つ総合ゼネコン企業です。2020年に予定されていた東京オリンピックに関連する工事が活況だった2016年度から2019年度までは1,200億円を上回る営業利益を計上していましたが、大型再開発案件での受注獲得競争の激化、コロナ禍での資材・エネルギーコストの上昇、労働力不足による人件費上昇などから、近年は急速に業績が悪化し、2023年度には200億円を上回る営業損失を計上する厳しい状態に陥っています。上場大手ゼネコン4社の中でも特に同社の経営環境は厳しく、株価も大きく見劣りしています。
　しかし当ファンドでは以下の2点から、同社に対してポジティブに評価しています。
　1点目は、業績の底打ちとその先の回復期待です。2023年度の工事損失引当金は前年度に比べて600億程度増加しており、工事進行中案件での赤字認識が進んだことで一時的に期間赤字が拡大したことが推察されます。さらに国土交通省から発表されている建築着工統計調査によると、着工単価が2022年ごろから急速に上昇しており、事業環境の改善が伺えます。大型工事では着工から竣工まで3～5年程度掛かることを考慮すると、同社の業績が今後数年にわたって改善する可能性は高いと考えています。
　2点目は、コーポレートガバナンスに関する意識の変化です。建設業では施主と請負業者の長期的な関係構築、営業上の戦略、パワーバランスなど様々な要因から多数の顧客企業の株式を購入する政策保有目的での株式保有が続いてきました。これは工場を持たないこと、重層的な下請け構造などによって設備投資や研究開発費をさほど必要とせず、キャッシュフローが黒字になりやすい建設業の財政事情が許容したことも一因と考えられます。しかし昨今のコーポレートガバナンス意識の高まりから、外部の議決権行使助言会社が政策保有株を過度に保有する企業の取締役選任に反対を推奨していることで、同社に限らず建設大手企業に緊張感が高まっています。実際に同社の井上社長に対する株主総会での再任賛成率は過去2年で約93.3%から約83.7%まで大きく低下しています。このような状況を受け、同社でも保有する政策保有株式を2026年度末までに連結純資産の20%以下まで減らす方針を発表して、資産の効率的な活用を計画しています。前述したように、事業環境が今後改善することで株主還元や資産効率の改善に対する一層踏み込んだ計画が発表されるのではないかと期待しています。
　このような点から、業績・資産効率の改善が同社の価値を高め、引き上げていくと考え、積極的に投資する方針です。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年9月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比1.53％の下落、日経平均株価は同1.88%の下落となりました。
　月前半は米国のISM製造業景況感指数や雇用統計が予想を下回ったことで、米国経済の減速懸念が高まり市場心理に影響を与えました。さらに米連邦公開市場委員会（FOMC）による利下げ期待と日銀の利上げ期待の高まりにより、月半ばにかけて円高が進行しました。このような状況の中、株式市場は一時的に下落した後、反発が見られたものの上値は重く、投資家は慎重な姿勢を維持しました。
　月後半はFOMCが0.5%の利下げを決定した後、パウエル米連邦準備制度理事会（FRB）議長が緩和を急がない姿勢を示したことや、日銀が金融政策を現状維持したことから円高が一服し、輸出関連株や半導体関連株の買い戻しが進みました。また、自民党総裁選挙で高市早苗氏が当選し、金融緩和が再開されるとの見通しが高まったことで日経平均株価は26日から27日にかけて大きく上昇しました。しかし、最終的には石破茂氏が勝利し、経済政策への警戒感が高まったことなどから30日の日本株式市場は全面安の展開となり、前月末比で下落して当月の取引を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐0.70%の上昇となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同2.52%の下落を3.22%上回りました。
　生成AI（人工知能）向けデータセンターにおける光トランシーバー向け放熱基板の成長性が評価されたMARUWA、中国の景気対策による海外事業の成長期待が高まったサイゼリヤなどがプラスに貢献する一方、看護師労働市場の逼迫による採用コスト上昇が懸念されたアンビスホールディングス、2024年10月期第3四半期決算の内容が嫌気されたタイミーなどがマイナスに影響しました。

　株式市場では、石破茂氏が自民党総裁になり、経済政策の不透明感から当月末に株価指数は大きく下落しました。しかし、岸田前政権の基本方針である物価上昇を上回る賃上げの定着や経済成長戦略について着実に継承していく見通しであることから、経済対策に対する不透明感は今後払拭されると考えます。米国経済もFOMCが0.5%の利下げを決定したことでソフトランディングの可能性が高まっており、株価指数は日米とも年末にかけて緩やかに上昇するとみております。中東情勢の悪化などリスク要因はありますが、中長期的視点での銘柄選別に努めてまいります。

　当月は、当ファンドの保有銘柄である「I-ne」についてご紹介します。
　同社は「BOTANIST」や「YOLU」などのヘアケア製品を筆頭に様々な美容関連製品等を企画・販売する新興ファブレス企業（工場を所有せずに製造業としての活動を行う企業）です。製品企画や販売の面でSNSやｅコマース（電子商取引）を活用するデジタルマーケティングを強みとしており、新しいトレンドを取り入れた製品をいち早く投入し、小さく事業を始めて育てる手法に特徴があります。類似企業の業績は単一ブランドに依存する傾向がありますが、同社は複数ブランドがヒットしており、この点を当ファンドでは高く評価しています。
　一方、前年2月の中期経営計画(中計)発表以降の同社の株価は低迷しています。主な理由として、中計で掲げた2025年12月期の業績目標の達成が現時点で困難であるとの懸念が挙げられ、当ファンドにおいても同様の認識です。中計発表以降、既存製品の主軸である「BOTANIST」、「YOLU」、美容家電の「SALONIA」に次ぐヒットが、新製品カテゴリから出ていないことが成長加速に歯止めがかかっている要因と捉えています。
　しかしながら、当ファンドでは以下2点から現在の同社株式は非常に割安であり、魅力的な投資機会であると考えています。
　一つ目は、新規の目立ったヒット製品がなくても安定的に一定の成長は見込める点です。前月に発表された2024年12月期第２四半期決算は、新製品のヒットが乏しかったものの前年同期比で増収増益（売上高4.1％、営業利益6.0％）となりました。新規のヒット製品に乏しくても一定の成長が見込め、ヒット製品が出れば大きな成長が期待できることは同社の魅力であると考えます
　二つ目は、2024年12月期から実行税率が下がり、当期純利益の増加が見込める点です。従前、同社の株主構造では留保金課税により実行税率がかなり高くなっていましたが、同社から当月発表された「資本金をその他資本準備金に振り替える手続き」が臨時株主総会で承認されると法定実効税率に近い水準まで下がると考えられます。この実効税率が下がる効果は、税引前利益を一定とした際に当期純利益を約20％押し上げると当ファンドでは分析しています。
　当月末の同社株価は1,819円ですが、実効税率が下がることを前提とした当期PER（株価収益率）は10.7倍程度と当ファンドは捉えており、同社は非常に割安であると考えています。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年8月、日本株式市場の代表指標であるTOPIX（配当込み）は前月末比2.90%下落し、日経平均株価は前月末比1.16%下落しました。
　当月の日本株式市場は歴史的な乱高下を演じ、日経平均株価の月間値幅（高値と安値の差、終値ベース）がバブル経済崩壊時期を超えて過去最大となりました。
　7月31日の日銀金融政策決定会合での追加利上げが円高を呼び、さらに市場予想を下回った7月の米ISM製造業景気指数で米国景気減速懸念が台頭し円高が一層進行したことで、月前半の日本株式市場はリスク回避の流れが強まり暴落しました。5日には米国経済や雇用の減速への警戒などから円高が大幅に進み、午後には日経平均先物でサーキットブレーカーが13年ぶりに１日に２回発動され、日経平均株価は前日比4,451円の下落と過去最大の値下がりを記録しました。しかしながら翌6日には為替市場がいったん落ち着いたことで日本株式市場も落ち着きを取り戻し、TOPIXおよび日経平均株価は史上最大の上げ幅となりました。加えて、翌7日の内田日銀副総裁のハト派発言も投資家の安心感につながり、月半ばにかけて日本株式市場は急反発しました。
　月後半は米国経済への先行きに対する警戒感がひとまず和らぎ、日本株式市場は緩やかなペースで回復し、月前半の急落分の大半を取り戻して当月の取引を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐3.28%の下落となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同2.05%の上昇を5.33%下回りました。
　堅調な業績見通しが評価されたアソインターナショナル、スキマバイト事業の中期的な成長性が評価されたタイミーなどがプラスに貢献する一方、2025年３月期第1四半期決算の大幅営業減益が嫌気されたアマダ、株主優待制度廃止が嫌気されたサイゼリヤなどがマイナスに影響しました。

　米国ではインフレ率の鈍化や雇用指標の悪化を受けFRB（米連邦準備制度理事会）が金融緩和姿勢に転じたため、長期金利が急速に低下しています。一方日本では、日本銀行が金融引き締め姿勢に転じているため、日米金利差の縮小を受け円安局面が終了し、為替市場は１ドル＝145円を中心としたボックスレンジで推移するとみています。現状の為替水準であれば、日本企業の2024年度業績は2桁増益の達成が可能とみており、業績拡大による日本株式市場の上昇基調に大きな変化はないと考えます。ただし物色対象は、円高の進行や米国長期金利に低下により、外需関連株から内需関連株や小型成長株に広がるとみています。引き続き当ファンドの運用方針に沿った投資を実践してまいります。

　当⽉は「サイゼリヤ」についてご紹介いたします。
　同社は1973年に設立され、国内1,055店舗、海外485店舗（2023年８月末現在）を運営している大手ファミリーレストランチェーンです。お手頃な価格で外食を楽しめるというのが特徴で、若者やファミリー層に高い支持を得ております。同社のメニューは、パスタやピザなど、イタリアンを中心に幅広く展開されています。特に、自社工場での生産から店舗へ直接供給を行う「製造直販業」のシステムを採用することで中間コストを削減し、品質を担保しながらも価格を抑えて消費者に提供しています。
　当ファンドでは、➀価格改定による収益性向上への期待、➁海外市場への積極的な展開による成長機会の拡大の2点に期待し、投資を行っています。

①　価格改定による収益性向上への期待については、同社は長期間にわたり価格を据え置いてきましたが、原材料費や人件費の上昇に直面しています。一方で国内の最低賃金は毎年上昇しており消費者の購買力が伸びたことから、価格改定の余地が存在します。そのため当ファンドでは、仮に同社が一律数％の値上げを実施した場合でも、客数への影響は限定的で収益性を大幅に向上できると考えています。

②　海外市場への積極的な展開は同社が現在進めている成長戦略の柱です。現在は中華圏を中心に店舗数を増やしていますが、現地の商圏人口から考えると中華圏だけでも店舗数が4〜5倍に増加する余地があると試算されます。また、2024年はベトナムに初出店する予定で、東南アジアもさらに拡大が期待できるエリアであると考えます。

　以上のように、国内と海外の両面での成長可能性が魅力的な同社ですが、値上げに対しての前向きなコメントを行っていないため、短期的には株式市場における同社への注目度は低い状態です。一方で、長期視点では、国内では実質賃金の上昇が期待できる点など同社にとって価格改定をしやすい状況が想定されることに加え、海外での実績が示されることで同社への評価は高まると当ファンドでは考えています。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年7月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比0.54％下落し、日経平均株価は前月末比1.22%下落しました。
　当月の日本株式市場はボラティリティの大きい相場展開となりました。月前半は、前月からの好調な流れを引き継ぎ堅調に推移しました。米国の雇用統計で労働需給の逼迫が緩和される兆しが見られ、FRB（米連邦準備制度理事会）の年内利下げ観測が高まったことで、長期金利が低下し、米国のハイテク株が上昇しました。日本でも半導体関連銘柄が相場を支え、日経平均株価は連日で史上最高値を更新し、11日には4万2,000円台に到達しました。しかしながら米国消費者物価指数が想定以上に軟化し、米国ハイテク株に利益確定売りが入ったことやドル円が円高方向に振れたことなどから、日本株式市場は下落に転じました。そして月後半に入ると下げが一層加速しました。トランプ氏が大統領選で優勢と伝わると、米中対立の深刻化やドル高是正などの自国優位政策が懸念され、半導体関連株に売りが膨らみ、日本株にも影響が及びました。さらに日銀の追加利上げやFRBの利下げ観測から「円キャリー取引」の巻き戻しが発生し、ドル円は一時151円台を付け、日本株式市場も幅広く売りが広がり、日経平均株価は3万8,000円を割り込む水準まで大幅に下落しました。
　31日に日銀は金融政策決定会合で政策金利を0.25%程度に引き上げることを決定し、国債買い入れの減額計画も明らかにしました。また、米国政府が対中国の半導体輸出規制で日本などを除外すると報じられると、半導体関連株が反発し日本株式市場は下げ幅を縮小して当月の取引を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐1.74%の上昇となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同1.71%の下落を3.45%上回りました。
　日本銀行による追加利上げ期待の高まりと月末の金融政策決定会合で利上げが決められたことが好感された楽天銀行、放射性医薬品事業の中期的な成長性が評価されたペプチドリームなどがプラスに貢献する一方、2025年2月期第1四半期決算の営業利益率の悪化が嫌気されたリックソフト、2025年1月期第1四半期決算が失望されたトリケミカル研究所などがマイナスに影響しました。

　米国では景気減速懸念から長期金利が急速に低下しています。一方、日本では日本銀行が当月末の金融政策決定会合で政策金利を0.25％に引き上げることを決めました。日米金利差の縮小から足元急速な円高が進展し、日本企業の業績悪化懸念から株式市場は調整色を強めています。しかし、当ファンドではこれはやや過剰反応とみています。日本企業の業績に対する為替感応度は過去と比べると低下していると考えており、仮に8月以降1ドル＝145円程度で推移したとしても今期業績へのマイナス影響は1～2％程度に過ぎないと試算しているためです。むしろ、日本銀行が市場見通しより早く政策金利を上げたことは、日本経済が着実にインフレ経済へ移行していること示しており、日本株の中期的な上昇基調に変化はないと考えています。
　特に中小型株については、内需企業が多いことから、円高の影響が限定的です。また、日本経済のインフレ定着が業績にプラスに作用すると考えられるため、今後投資の魅力がさらに高まると考えられます。

　当月は新規上場時に投資を開始した「タイミー」についてご紹介いたします。
　同社は、スキマバイトと呼ばれる短時間・日払いのアルバイトマッチングサービスを展開しており、ワーカーの「働きたい時間」とクライアントの「働いてほしい時間」を効率的にマッチングするのが特徴です。日本では、高齢化の進展による労働力不足や若者の働き方の多様化により短期時間労働の需要が増加しており、外食産業などのサービス業において人手不足が深刻な問題となっています。こうした課題を解決するため、同社は急速に事業を拡大しています。
　同社は2018年8月にサービスを開始し、現在では業界トップの地位を確立しています。同社の強みは以下の3点にあります。1点目は、クライアントに対する専門的なコンサルティングです。業界別専任チームによるアルバイトのマニュアル作成や、新店開業に必要な人材確保など、クライアントの事業運営における課題解決をサポートしています。2点目は、ワーカーとクライアントの相互レビューシステムです。これにより、双方の信頼性が高まり、効率的なマッチングが可能となります。3点目は、先駆者メリットが大きいビジネスモデルです。マッチングビジネスは、既に活気のあるプラットフォームにより多くの人が集まる傾向があり、さらに労働規制が複数のマッチングサービスの利用を制約するため、同社が有利な立場に立っています。　
　現時点で、同社のクライアントは物流、飲食、小売りの3業種が中心ですが、これらの業種だけでもスキマバイトの潜在市場は非常に大きいと考えます。さらに、今後は宿泊施設や介護施設などの新たな業種への展開も予定しています。主な競合他社としてリクルートホールディングスなどが参入を予定している点には注意が必要です。しかし、当ファンドでは同社の今後3年間の営業利益が年率8割以上の成長率を見込んでおり、この成長を考慮すると現在の株価は割安と判断し、投資を開始しました。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年6月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比1.45%上昇し、日経平均株価も前月末比2.85%上昇しました。
　当月の日本株式市場は、日米の金融政策の動向に注目が集まるなかレンジ内でもみ合いの推移となった後、円安の進行とともに月末にかけて上昇しました。月前半は、米国金融政策の動向を巡り米国マクロ経済指標に注目が集まるなか、雇用・物価関連指標等の結果を受けインフレ鈍化の見方が支持され、目先のFRB（米連邦準備制度理事会）の利下げ観測の高まりから米国長期金利が大幅に低下し、米国株式市場は半導体・ハイテク株中心に上昇しました。この流れを受けて、日本株式市場も上昇しました。月半ばには、日銀金融政策決定会合で、日銀が国債買い入れ減額の方針を固めたものの、具体策については公表が見送られ、円安の進行とともに日本株式市場は上昇しました。その後は、会合後の記者会見にて日銀総裁より買い入れ減額規模について「相応の規模になる」との発言があったことや、7月の会合で利上げを行う可能性も否定しない主旨の発言があったこと、また、フランス政治不安が改めて意識され下落した欧州市場の影響などいくつかの材料が出るなか、日本株式市場は下落する場面がありましたが、月後半にかけて株価は持ち直しました。月後半は、ドル円レートが一時161円台まで下落し、1986年12月以来およそ37年ぶりの安値を更新しました。円安が支えとなったほか、日本長期金利の上昇を受けた銀行株などの上昇も相場をけん引し、月末にかけては配当金の再投資の観測もあるなかで日本株式市場は前月末対比で上昇し、当月の取引を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐2.30%の上昇となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同7.01%の上昇を4.71%下回りました。
　戦略的提携先の薬剤の国内フェーズ３試験開始を好感されたペプチドリーム、データセンター向けに放熱セラミック製品の拡大が期待されるMARUWAなどが上昇しプラスに貢献する一方、短期業績が懸念されるソシオネクスト、2024年12月期第2四半期決算で通期業績予想を下方修正したマネジメントソリューションズなどがマイナスに影響しました。

　日本株にとって、インフレ定着や円安進行は経済面でプラスの側面が多い一方で、内需企業にとっては原材料コスト上昇や人件費の増加などで収益性を低下させる要因になっています。そのため内需企業に投資をする場合は、コスト上昇分をきっちりと価格に転嫁できる競争力のある企業に選別投資することが重要になると考えます。特に中小型株は内需企業が多いため、当ファンドの投資基準に合った独自サービスや製品を持つ競争力の高い企業の発掘に努めてまいります。

当⽉は「カヤバ」についてご紹介いたします。
　同社は1948年に設⽴された油圧機器の世界的な⼤⼿メーカーです。世界中で走っている自動車の約20%にはカヤバのショックアブソーバが使われており、同社の製品は世界で第2位のシェアを占めています。
　ショックアブソーバとは、車の振動を吸収する重要な役割を果たす部品で、スプリングと共に車体とタイヤの間に設置されています。走行中に路面から発生する衝撃は、最初にスプリングの伸縮によって吸収され、その後スプリングに加わった圧力をショックアブソーバが減らします。この機能で搭乗者は快適な走行と操縦安定性を享受しています。
　当ファンドでは、1.電子制御ショックアブソーバなど高付加価値商品の販売拡大による業績拡大、2.株主還元の強化の2点を期待し、投資を開始しました。

• 電子制御ショックアブソーバは、従来品に比べてより精密な制御が可能となり、車両の走行状況や路面の状態に応じてリアルタイムで最適な調整を行います。電子制御ショックアブソーバは従来品より単価が高く、収益性も高いため、今後採用メーカーと車種が増えることによって同社の業績成長をけん引すると当ファンドでは期待しています。また、将来的にEV（電気自動車）が普及した場合でも、同社のショックアブソーバの需要はなくなりません。むしろ、重量が重くなるEVにおいては足回りの重要性が増すため同社にとって追い風になると考えられます。
• 株主還元の強化については、2024年3月期の決算説明会で示されたキャッシュアロケーションの計画に着目しています。同社は、中期経営計画の中で2023～2025年度期間中に株主還元310億円以上を掲げています。この計画を前提にすると、当ファンドでは今後2年間は少なくとも年間100億円(配当50億円、自己株式取得50億円)の株主還元を見込めると分析しています。2024年6月末現在、同社の時価総額は約1,367億円です。100億円の株主還元は時価総額の約7.3%にあたり、魅力的な利回りであると考えています。

　以上のように事業拡大と株主還元の両面で魅力的ですが、同社を担当する株式アナリスト(アナリストカバレッジ)が少ないことから株式市場における同社への注目は低い状態です。今後、実績が示されることで同社への評価は高まると当ファンドでは考えています。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年5月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比1.16%上昇し、日経平均株価も前月末比で0.21%上昇しました。
　当月の日本株式市場は、月前半は4月の米国雇用者数が市場予想を下回り、米利下げ観測が強まったことから日米株式市場ともに上昇しましたが、日銀の金融政策正常化観測などから上値が抑えられました。月半ばには米消費者物価指数や米小売売上高など予想を下回る指標が発表され、金融引き締めの長期化への懸念が後退しました。その結果、米国の主要3株価指数が史上最高値を更新し、日経平均株価も一時39,000円を回復しました。さらに、NVIDIA社（米国）が市場予想を上回る好決算を発表し、半導体株が軒並み上昇して相場を支えました。月後半は、米景気の底堅さを背景とする利下げ動向への懸念や、日銀総裁の追加金融引き締めを示唆する講演が再び注目されて日米長期金利の上昇により株価が下落しましたが、最終的には金利上昇がひとまず一服したとの見方が買い戻しにつながり、前月末を上回る水準で月を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前月末比2.99%の下落となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同4.07%の下落を1.08%上回りました。
　データセンター向け耐熱セラミックス製品の成長性が評価されたMARUWA、国内の長期金利上昇による収益改善が期待される千葉銀行などが上昇しプラスに貢献する一方、ネットワークソリューション事業の通信事業者向けの苦戦が続いているNECネッツエスアイ、楽天グループ㈱のフィンテック事業の再編による先行コスト計上が嫌気された楽天銀行などがマイナスに影響しました。

　日本株式市場は、2024年度業績予想への懸念と米国長期金利の上昇により、前月以降調整局面に入っています。予想を公表している会社予想ベースの2024年度業績予想は１桁前半の営業増益となり、2023年度に比べ大幅に伸び率が鈍化する見通しになっています。しかし、売上高前提や為替前提が保守的な計画になっており、当ファンドでは最終的には前期並みの２桁増益になるとみています。また、米国長期金利もインフレ鈍化が確認できる指標がいくつか散見されるようになっており、秋口以降緩やかな低下基調になることが予想されます。企業業績の上ぶれと長期金利の低下により、日本株式市場は2024年後半から再度上昇基調に転じると考えます。特に中小型株は大型株に対して出遅れ感が強いことから、中期的な上昇余地は大きいと考えます。引き続き、当ファンドの投資哲学に基づいた投資を実践してまいります。

　当月は、当ファンドの主要な投資先である「楽天銀⾏」についてご紹介します。
　同社は、楽天グループ㈱のフィンテック部門における主要な金融事業会社であり、国内最大規模のインターネット専業銀行です。当ファンドでは、従来型の銀⾏とは異なる独⾃のビジネスモデルに由来する⾼いROE（株主資本利益率）と中⻑期的な成⻑性に魅⼒を感じています。同社の強みとなる独自性は、①IT企業である楽天グループ㈱がインターネット専業銀行として利便性を追求し作りこんだサービス、②1億IDを超す楽天経済圏の会員にアクセスできることによるもので唯一無二であると考えています。
　一方、当月の同社の株価は2025年3月期の業績予想が発表された後、軟調に推移しました。前月初めに楽天グループ㈱のフィンテック部門の再編が検討され始めたことが発表されましたが、そのための先行費用負担を嫌気したと考えられます。また、同再編が同社に与える影響を見通せないことも株価の重しになった可能性があります。
　しかし、当ファンドでは再編を検討するための費用は一時費用に過ぎないこと、再編の影響も資本構成の違いにより大小の違いはあれど、同社にとってプラスになることに変わりはないと考えています。資本構成の違いは、①フィンテック部門のための持株会社が新たに設立され、同社を含む金融事業会社がその傘下に収まる、②同社が親会社になり、楽天証券ホールディングス㈱や楽天カード㈱などの他の金融事業会社が傘下に収まるという2パターンが想定されます。いずれにせよ、事業シナジーが増すため同社にとってプラスですが、可能性の低い②のケースになるとポジティブインパクトは極めて大きくなると考えます。引き続き、短期的な株価の動きに惑わされず、中長期的な視点で同社への投資を継続してまいります。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年4月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比0.91%下落し、日経平均株価は前月末比4.86%の大幅下落となりました。
　月前半は利益確定売りや、⽶連邦準備制度理事会（FRB）高官の年内利下げ先送り示唆に伴い米長期金利上昇が懸念され、米国株式市場の下落を招き、日本株式市場は上値を抑えられました。月半ばには米CPI（消費者物価指数）の市場予想を超える上昇や半導体関連企業の大幅下落、また中東情勢の悪化などから日経平均株価は一時37,000円を割り込みました。月後半には中東情勢の落ち着きから買い戻しの動きが見られ、日経平均株価は38,000円台を回復しました。26日まで開かれた日銀金融政策決定会合では緩和的な金融政策の維持が決定され、日本が祝日だった29日にドル円相場は一時160円台へ急伸し約34年ぶりの高値を更新しました。しかしながら、その後一転して154円台まで大きく円高に振れ、市場では政府による為替介入が行われたとの観測が広がりました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐0.13%の下落となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同11.48%の下落を11.35%上回りました。
　Novartis Pharma社（スイス）との提携が拡大し、契約一時金として180百万ドルを受領するとの発表があったペプチドリーム、当期大幅な増収増益見通しを発表したリックソフトなどが上昇しプラスに貢献する一方、当期業績予想が市場期待値に届かなかったことを嫌気されたVRAIN Solution、2024年度診療報酬改定の影響による中期的な成長率鈍化が懸念されたアンビスホールディングスなどがマイナスに影響しました。
　米国では、利下げ期待が後退し長期金利が上昇しているため半導体関連銘柄など成長株の下落が目立っています。日本株も株価指数を牽引してきた半導体関連銘柄が調整局面に入ったことで上値が重くなっており、当面現状の水準を挟んでボックス圏で推移するとみています。今後決算発表が本格化することから、年初来から続いていた株価指数主導の上昇から、企業業績に基づいた銘柄選別に物色対象が変化し、ボトムアップ・リサーチによる投資の効果が出やすい局面に入るとみています。引き続き当ファンドの投資哲学に基づいた投資を実践してまいります。

　当月は、直近ウエイトを引き上げている「アダストリア」についてご紹介いたします。
　同社は、ファッションとライフスタイルの分野で、アパレルや日用品の製造販売を行っています。グループで「LOWRYS FARM（ローリーズファーム）」、「GLOBAL WORK（グローバルワーク）」などのブランドを持ち、リアル店舗とオンラインを合わせ、約1,500店舗を展開しています。　　　
　2022年4月に発表された中期経営計画では、2026年2月期売上高2,800億円、うちEC（電子商取引）売上高800億円、営業利益率8％、ROE15％以上としていました。同社業績は前期まで順調に推移しており、2024年4月の決算発表で、中期経営計画を若干修正し、売上高目標を3,100億円に上方修正しました。一方、足元の円安進行による売上原価率の上昇と人件費増加を背景に、営業利益率は7.2％に引き下げられたものの、営業利益目標224億円は維持されました。中期経営計画を達成するために、同社は4つの戦略を押し進めています。それは① マルチブランド、マルチカテゴリーの進化、② デジタルの顧客接点とサービスの拡大、③ グローカル（現地ニーズに合わせた海外展開）、④ 新規事業の拡大です。
　コロナ禍の影響で出店計画が後ずれしている③ グローカルを除けば、同社の戦略は順調に推移している印象です。特に、① マルチブランド、マルチカテゴリーの進化では、国内既存ブランドを「独立型ブランド」、「成長型ブランド」、「収益型ブランド」の3つに分類し、ポートフォリオ全体でブランド育成し、成長と収益性向上を推し進めています。この成果もあり、2022年から2024年の2年間で売上高は約36.7％増、営業利益が約2.7倍になりました。② デジタルの顧客接点とサービスの拡大では、2024年2月期のEC売上高は692億円に拡大し、自社EC「ドットエスティ」会員数約1,750万人、リアル店舗とEC店舗による「ドットエスティ」会員の売上比率は約７割に達し、顧客の囲い込みに成功しています。今後展開が遅れている③ グローカルを進めることにより、小売専門店にとっては円安という逆風が吹くなかでも、中期経営目標は十分達成可能と考えます。小売専門店の中ではPER（株価収益率）も低位にあり、株価上昇余地が大きいと考え投資を行っております。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年3月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比4.44％上昇し、日経平均株価は前月末比3.07%の上昇となりました。
　当月の日本株式市場は、月前半は前月から引き続き半導体関連銘柄の上昇などが相場をけん引し、日経平均は史上初となる4万円台に到達するなど堅調な推移となりましたが、月半ばにかけては米国半導体関連銘柄が下落した影響や、日銀のマイナス金利政策解除を示唆する報道、春季労使交渉（春闘）での高い賃上げ実現への期待の高まりなどから日銀の金融政策正常化への思惑が広がって円高が進行したことなどが重しとなり、下落しました。月後半にかけては、日銀が金融政策決定会合でマイナス金利政策の解除や長短金利操作の撤廃、上場投資信託（ETF）の買い入れ終了などを決定したものの、当面は緩和的な金融環境が継続するとの見通しが示されたことなどを受けて円安進行とともに上昇し、最終的に前月末を上回る水準で取引を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐1.74%の上昇となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同2.86%の下落を4.60%上回りました。
　インフレ定着による保有不動産の価格上昇期待が高まった東京建物、半導体関連株の中で相対的な割安感が注目された東洋炭素などが上昇しプラスに貢献する一方、AI（人工知能）関連以外の需要が低調に推移しているＭＡＲＵＷＡ、大型案件の剥落で2024年12月期第1四半期決算が減益になる可能性が高いと考えられるフロンティア・マネジメントなどが下落しマイナスに影響しました。

　前述の通り、日銀政策決定会合ではマイナス金利の解除や、⻑短⾦利操作の撤廃などが決定されましたが、声明文で当面緩和的な金融環境が継続するとの見方を示したため、為替市場では円安ドル高が進行しました。インフレ環境が進む中、緩和的な金融政策が継続するため、実質金利はマイナス状況が継続するため日本株にとってはポジティブと考えます。年初来の物色対象は円安メリットのある製造業や金利上昇の恩恵を受ける金融関連銘柄など限られていましたが、賃金上昇効果が見込める４月以降、出遅れている消費関連銘柄やサービス関連銘柄などに物色対象が広がると考えます。中小型株式は、内需関連銘柄が多いため株価の出遅れが顕著ですが、今後緩やかにキャッチアップしてくるとみております。足元の株価動向に一喜一憂することなく、競争力の高い商品やサービスを持つ中長期で業績成長が期待できる企業への投資を実施してまいります。
　当月は長期で保有を継続している「ペプチドリーム」についてご紹介いたします。同社は、独自技術のペプチド創薬を行うバイオベンチャーで、グローバル大手製薬会社と数多くのライセンス契約を結んでいます。また子会社に放射性医薬品事業を行うPDRファーマ㈱を保有しています。近年、開発パイプラインの進捗の遅れや導出していたPD-L1阻害ペプチドの開発中止を受けて株価は低迷していましたが、今後以下の2点により株価は反転すると考えます。
　一点目は新規ライセンス契約金額が高額化による業績拡大です。近年の同社はPDC（ペプチド薬物複合体）のライセンスに注力していますが、直近の新規契約の契約一時金は数十億円クラスと、過去と比べると増加しています。これは新しい創薬モダリティ（医薬品製作における基盤技術の方法・手段）としてペプチド創薬の注目度が上昇しているうえ、有望なペプチド創薬を手掛ける競合会社が買収等により減少したことで、同社に対する引き合いが増加しているためです。この傾向は今後も継続する可能性が高いと考えます。
　二点目は他の医薬品に比べて臨床開発の早期化が期待できる放射性医薬品分野を注力開発領域としたことによる株価バリュエーションの切り上がりです。放射性医薬品分野は、診断用化合物を対象がん患者に投与しイメージングデータを取得することで、効率的な臨床試験のデザインが可能になり、確度の高い業績寄与が見込めます。実際、グローバル大手製薬会社による放射性医薬品会社のM&Aが増加している背景はここにあります。具体的には2023年末同社が提携しているがんの放射性医薬品を手掛けていたRayzeBio社（米国）を、米国製薬大手Bristol Myers Squibb社が約41億ドルで買収する発表がありました。以上のように、今期以降は開発パイプラインの進展を伴った業績拡大が期待できるため、株価は反転し中長期的な上昇局面に入ると期待しております。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　2024年2月、日本株式市場の代表指数であるTOPIX（配当込み）は前月末比4.93%上昇し、日経平均株価は前月末比7.94%の大幅上昇となりました。
　当月の日本株式市場は、月前半はFOMC（⽶連邦公開市場委員会）の内容を受け早期の米利下げ期待が後退し一進一退の動きで推移しましたが、月半ばから後半にかけては内田日銀副総裁がマイナス金利解除後も日銀は緩和的な金融環境を維持するとの認識を示したことや、生成AI（人工知能）向け半導体需要の増加が期待される米国で半導体関連企業の株価上昇が続き、日本の半導体関連企業にも資金が集中したことから、続伸しました。22日には日経平均株価は39,098.68円で終え、約34年ぶりに最高値を更新しました。その後の日本株式市場の推移は緩やかだったものの、月末まで日経平均株価は3万9,000円台を維持したまま当月の取引を終えました。

ファンドの運⽤状況

　当月、当ファンドのパフォーマンスは前⽉末⽐4.47%の上昇となり、ベンチマークである東証グロース市場指数の同7.38%の上昇を2.91%下回りました。
　生成AIに絡んだデータセンター向けセラミック製品の需要拡大が期待されるＭＡＲＵＷＡ、2024年3月期通期の連結業績予想の上方修正と株主優待制度の新設が好感されたと考える楽天銀行などが上昇しプラスに貢献する一方、2024年12月期の会社計画の営業利益予想が低調であったＩ－ｎｅ、金融機関による政策保有株の売り出しが発表されたセンコーグループホールディングスなどが下落しマイナスに影響しました。

　日本株式は、半導体関連銘柄を中心とした大型株主導の上昇になっています。先行して上昇した大型株の一部には割安感が薄れており、今後は中小型株へ物色が広がると考えます。中小型株には内需関連銘柄が多いため、円安環境下では株価は出遅れる傾向があります。しかし、4月以降の賃上げにより実質賃金が前年比でプラスになれば、内需の拡大による中小型株の企業業績の伸び率の増加も期待できるため、株価の出遅れも解消されると考えます。引き続き競争力の高い商品やサービスを持ち、中長期で業績成長が期待できる企業への投資を実施してまいります。

　当月は新たに投資を開始した「VRAIN Solution」についてご紹介いたします。同社は東証グロース市場に当月上場した会社で、製造業の現場に特化し、AIを活用した装置やシステムの販売を主に行っています。特に工場における製造工程の一つである外観検査の自動化システムに定評があり、現在の主力製品になっています。これまでの外観検査は複数名（10名以上である場合も少なくない）による目視で行われてきました。カメラを用いた自動化は、事前に良品、不良品を定義することが難しく、十分な精度を得られなかったため普及は限定的でした。一方、同社のシステムはAIが良品、不良品を学習するため熟練した検査員と同等の精度を実現でき、労務費の大幅な削減という明確な効果に繋がり顧客に受け入れられています。
　当ファンドが同社を特に評価する点は、同社のビジネスモデルがAIエンジニアの人数に依存しないことです。多くのAIベンチャー企業は顧客ごとに担当のAIエンジニアを配置し、それぞれ異なる課題をAIで解決するビジネスモデルになっています。これは「AIエンジニアの人数×一人当たり売上高」で売上高が決まるモデルであり、取り合いになっているAIエンジニアの採用に苦戦すると成長が止まってしまいます。一方で、同社の場合は売上の大半はAI外観検査のシステムなど標準化されたシステムのためAIエンジニアの人数が成長のボトルネックにならず、営業体制が強化されれば高成長が維持可能であると考えられます。　
　同社の株価は、2024年2月期の会社予想ベースでPER185倍と将来の成長を多分に織り込み、一見割高にみえます。しかしながら、同社の成長速度、収益性の高さ、長期的な成長余地を鑑みれば投資妙味は十分にあると考えます。

今後の運⽤⽅針

　当ファンドは、新しい技術開発や経営革新を進めている成長企業や日本社会の構造変革への適応力の高いと考えられる企業、および株式市場が長期的な成長余地に気付いていない場合、もしくは一時的な業績悪化を過度に悲観される場合などにより、投資する企業の株価が当ファンドの考える企業価値に対して割安に放置されていると考えられる銘柄などを主な投資対象としております。なお、当ファンドではあらかじめ業種毎の比率を決めてから銘柄を組み入れるのではなく、ボトムアップ・リサーチに基づき投資魅力が高いと考える銘柄を選別し、株価上昇余地やリスク要因、株式の流動性、株価が再評価されるまでの時間軸などを考慮してポートフォリオを構築しています。当ファンドは良質な投資パフォーマンスの実現と共に、よりよい社会を構築する一助となるべく、投資先企業を選別した上で、株主として支えていく所存です。

株式市場の状況

　当⽉の⽇本株式市場は、能登半島地震の影響精査のため⽇銀が利上げを⾒送るとの⾒⽅が⾼まったことや、⽶連邦準備制度理事会（FRB）⾼官のタカ派な発⾔を受けた⽶⻑期⾦利の上昇を背景に円安が進み、⽉前半は⼤きく上昇しました。また、新NISA制度の開始による個⼈投資家の買い需要や、東京証券取引所の市場改⾰への期待感から海外投資家の資⾦も多く流⼊しました。⽉半ばから後半にかけては、利益確定の売り圧⼒や、⽶国半導体⼤⼿の業績⾒通しが市場予想を下回ったことから半導体関連銘柄を中⼼に⼀時下落基調に転じる場⾯もあったものの、最終的に前⽉末を上回る⽔準で⽉を終えました。
　この結果、TOPIX（配当込み）は前⽉末⽐7.81％の上昇、当ファンドのベンチマークは同1.07％の上昇となりました。

ファンドの運⽤状況

　当ファンドのパフォーマンスは、前⽉末⽐0.91％の上昇となりました。半導体市場の回復期待が⾼まったソシオネクスト、エレクトロニクス製品の回復で製造業請負派遣要員の稼働率上昇が期待されるNISSOホールディングスなどが上昇しプラスに貢献する⼀⽅、不眠障害治療アプリの2024年度診療報酬改定時における保険適⽤申請書を取り下げたサスメド、バイオ関連銘柄などの新興市場上場銘柄の軟調な株価推移に影響されたペプチドリームなどが下落しマイナスに影響しました。

今後の運⽤⽅針

　⽇本株式は、インフレ定着による⽇本の潜在経済成⻑率の⾼まりや東京証券取引所の上場企業に対する資本効率改善要請に伴う企業の収益性の改善期待により年初から⼤きく上昇しました。特に海外投資家からの資⾦流⼊が旺盛なことから⼤型株主導の上昇になっています。先⾏して上昇した⼤型株の⼀部は割安感が薄れており、今後の物⾊対象は中⼩型株へ広がると考えます。引き続き競争⼒の⾼い商品やサービスを持つ中⻑期で業績成⻑が期待できる企業への投資を実施してまいります。

銘柄紹介

　当⽉は2023年12⽉に上場した際に新規に投資を開始した「ヒューマンテクノロジーズ」についてご紹介いたします。同社は「KING OFTIME」の名称で知られる勤怠管理システムを提供しており、国内の勤怠管理システムでトップシェアを有しています。その強みは、低価格の⽉額料⾦（1ユーザーあたり⽉額300円）や打刻⼿段など顧客ごとに異なるニーズに対応できるカスタマイズ性にあると当ファンドでは考えています。また、近年は⽉額料⾦を据え置いたままで、⼈事労務や給与計算など勤怠管理の領域を越えたサービスを提供しており、競争⼒をより⼀層強めています。
　当ファンドが同社を⾼く評価する理由は主に2つです。1つ⽬は解約率の低さです。同社サービスの⽉次解約率は0.25%前後で安定していますが、これは同様のサブスクリプションサービスと⽐較しても極めて低い⽔準です。利⽤料⾦が⽉額300円と絶対的及び相対的に低いことに加え、顧客企業の多くの社員が⽇常的に使⽤しているために、使い慣れたサービスを切り替えることへの⼼理的抵抗が⾼いことがその要因と解釈しています。また解約率が低いことで、新規顧客の獲得コストを低く抑えることが可能になります。つまり広告や販売促進費などのコストコントロールの容易さが将来業績の予測精度を⾼めるという点において、ビジネスモデルの質は⾼いと評価できます。
　2つ⽬は、収益拡⼤の確度が⾼いと考えられる点です。同社は課⾦対象を利⽤ユーザー数から、登録ユーザー数に段階的に切り替えることを公表しています。この変更によって育休や産休など⼀時的な休職者が課⾦対象となることで、既存契約企業に対する実質的な価格引き上げを⾏うことが可能になり、売上⾼の増加、利益率の改善が図られると考えられます。今⽇、同社サービスは勤怠管理に留まらず、⼈事労務や給与計算に広がっていることから判断すると登録ユーザー数への課⾦対象の変更は合理的であり、顧客企業の理解を得られやすいと考えています。これらの要因から同社の潜在的な企業価値を⾼く評価して投資を開始しました。